深度研究丨 从三级维度探析，当前房地产库存风险

arrarpetahack

2024年9月末以来，得益于中央政策面的有力扶持，房地产市场在四季度迎来了企稳向好的势头，一二手房交易量大幅回升，部分优质热点产品更是再现“一房难求”的景象。



但受前期土地超量供应和行业销售规模下行等因素影响，行业库存压力仍处于高位，而厘清当前各能级市场的结构性风险，正是找出政策调整的发力点、推动市场企稳回升、提升供求信心的关键所在。



本文综合分析了行业风险，城市风险和板块风险。从长期发展视角来看，鉴于长期库存压力的高企和新房交易规模的降级，在很长一段时间内，“去库存”都将是房地产行业发展的关键词。但是从交易规模角度来看，2025年新房交易量有望迎来筑底，在区域分化之下，各城市的低风险板块也有望率先进入平衡发展的新周期。









为消解库存压力，扭转行业发展预期，近年以来地方供地规模连年快速下行。2024年以来，中央部委更是多次提出稳市场相关指示，要求“严控增量、优化存量、提高质量”，并利用专项债券资金，回收相关闲置用地，并进一步增加城中村和危旧房屋改造，拉动有效需求，促进行业库存去化。

据国统局公开数据。2024年末，商品房待售面积已超过7亿㎡（竣工未售），同比增长12%，但这仅仅是行业库存的冰山一角。在统计局公布的待售面积（竣工未售）之外，行业库存还包括巨大的施工面积和待开发土地。

回首十年行业，库存规模的急剧攀高主要是在2017-2020年间，期间行业广义库存每年均同比增加超过10%，三年合计增长了38%。期间广义库存规模增加了32亿㎡，是其他年份平均增速的三倍。

行业的已售未竣工面积（保交房压力）也主要是在这一时期快速累积，受到竣工指标的滞后影响，2017-2021期间每年已售未竣工面积增长均超过6亿㎡，4年即增长了27.9亿㎡，比其他年份的平均增速高出70%。

2022年以来，面对行业景气的快速下滑，中央部委及地方主管部门作出了及时有效的宏观调整，大部分库存指标上升速度明显趋缓，部分核心指标更是率先回落。

未开工面积在2024年停止增长，广义库存面积因此在2024年由升转降，年末库存规模同比下降1%。在历经了2022-2024年每年土地成交的连续大幅下降之后，行业供需关系终于迎来了首次实质上的指标逆转。

与市场供需关系关联性最强的中期库存指标表现更为明显，如开工后未售面积，2024年末较2021年末下降5%。进一步扣除竣工未售面积后，在已开工的房地产项目中，2024年末的未售库存面积大约为67亿平方米，较2021年下降9%，近三年复合平均降速为3.2%。



结合2024年四季度以来市场发展趋势来看，市场已经出现了众多较为明确的企稳信号：

其一，一手房成交占比回升，“提高质量”获认可。2021年下半年以来，面对房价下行和房产税等悲观预期，部分家庭重新配置资产结构，减少房屋持有规模，“卖二不买一”，导致新房成交规模出现了“超跌”。但这些家庭规模数量终归有限，在这些家庭完成资产配置之后，随着一二手房交易链条重新恢复，再加之近年来房企提高品质带来的推动，一手房必然会重新拿回应有的市场份额。2024年下半年以来典型城市一手房成交占比迎来回升，由年中的34%上升至岁末的41%。



其二，开盘去化率上行，购房者信心回升。2024年年末典型城市开盘去化率接近四成，较三季度提升了12个百分点，其中成都、长沙、无锡、郑州、上海等开盘去化率均在五成以上。得益于供给侧的积极调整，以及四代宅等产品力提升的带动，2024年四季度以来购房者信心明显回升。

其三，土拍缩量升温，投资信心回升。2024年岁末，重点城市屡屡拍出高溢价地块，上海、北京、杭州等地均有高溢价地块拍出，上海浦东杨思宅地溢价率40%，突破了上海取消限价后的溢价率纪录，杭州萧山宅地更是出现了77%高溢价。

再加之新房成交规模同比的止跌回正，当前的新房市场正在逐步走出低谷。若稳市场政策能够持续发力，成交规模持续趋稳，预计2025年下半年核心城市房价有望全面趋稳止跌。届时行业长期库存压力虽然仍在高位，但从需求面来看，市场将完成阶段性的短期调整，购房者信心也将得到恢复。








对比库存压力指标来看，各能级之间、各城市之间均显著分化。

从137个典型城市库存规模和去化压力来看，仅有39个城市消化周期在2年以内，占比不到三成（28%），但这些城市新房市场交易热度更高，新房成交规模（流速）占比达到50%。

其中消化周期在18个月内的13个城市，更是以8%的库存规模实现了18%的流速，库存压力不到平均值的一半。其中上海、杭州月均新房成交面积均超过50万㎡，低库存+高流速，为这些城市带来了更多的投资想象空间。



26个城市消化周期在36个月以上，流速极为低迷。这些城市狭义库存占到样本城市总量的21%，但是新房市场交易规模仅为样本城市总量的6%。鉴于城市之间库存压力的巨大差异，若不考虑在这些高库存城市进行项目开发，对企业而言损失了不到一成的市场需求，但样本城市“截尾”后的平均消化周期可由30.1个月下降至25.4个月，面对的库存压力明显减轻。考虑到城市内部各板块同样存在明显分化，这一思路也可应用于城市内部的产品抉择。

杭州、上海、西安等优质城市的“低库存压力流量”，不仅是企业投资拿地的避风港，从稳市场角度出发，保证这些低库存城市的核心板块、主力户型、优秀产品的库存指标健康，也有助于为行业注入“活水”，提升行业的平均盈利空间，为行业回归供需平衡提供更多内生动力。



相对城市间的库存压力差异而言，各面积段之间的库存风险相对更为接近。除70㎡以下的小户型产品和180㎡以上的超大户型产品之外，其他各类面积段产品的库存风险均较差距不大。整体来看，中大户型的三个面积段的库存压力差距更是在2个月以内（100-120㎡、120-140㎡、140-180㎡）。在经过了多年供求关系的调整之后，目前一二线城市主力面积段之间已不再有实质性的库存压力差距，主力面积段消化周期差距均在4个月以内。（70-180㎡的5个面积段）

仅三四线70-90㎡、90-100㎡消化周期明显偏高，均在40个月以上，明显高于三四线城市中大户型35个月左右的平均水平。

进一步联系市场份额来看，当前超过八成的交易量来自70-180㎡面积段，各能级城市均是如此。不同的是，一线城市100㎡以下产品成交占比稍高，占比达到35%，较二三线城市高出17个百分点；而二三线城市120-180㎡成交占比更大，较一线城市高出18个百分点左右。

至于70㎡以下面积段，虽然各能级库存风险均明显高企，但考虑到仅1%左右的成交量，对市场实际供求关系影响不大。而180㎡以上的超大面积产品，各能级城市平均去化周期均在6年左右，考虑到这类产品大多为城市中高收入人群的终改类产品，产品本身流速相对较低，开发此类项目的开发商大多已做好了“打持久战”的准备，消化周期的高位在情理之中。



据CRIC统计，典型城市近十年来人均购房面积已超过10㎡，对标目前40㎡左右的市区人均住房面积来看，已经远远超过了住房自然更替需求（按80年的建筑平均寿命保守计算，十年时间人均自然更替需求为5㎡左右）。尤其是在2016-2021年间，二三线城市人均购房面积均在1.2㎡以上，投资性需求涌入房地产市场，持有了大量闲置住房。而在2021年下半年楼市预期转变之后，这部分投资性需求出于资产重新配置的目的，“买二不买一”，导致近年来二手房成交占比快速上行。在城镇化发展速度放缓、行业发展预期仍未明显扭转的情况下，面对二手房市场中大量待售次新房源的竞争，新房市场更需提升产品力。通过产品品质的更新换代，让更多自住需求流向新房市场。

联系近期地方房地产控规调整可以看到，多地地方政府已出台容积率新规，鼓励新建住宅加送露台、对开放连廊不计容等，大力发展“四代宅”产品，通过提高住房实得率，提高购房者获得感。在市场相对低迷的南京、武汉等市，2024年四季度优质四代宅产品均取得了不错的销售业绩，譬如南京江韵瑧悦项目地处广义库存高企的江北核心区，于十一国庆期间启动认筹，首开洋房产品，半小时即以四倍认筹率售罄，后续加推高层、小高层产品，热度延续到岁末，该项目为江北核心区首个上市的第四代住宅产品，高得房率及露台赠送产品力远超同板块竞品。



随着新房市场进一步向改善需求转变，120㎡以上的大户型产品越来越成为当前市场主力。尤其是在2024年末财政部取消普通住宅非普通住宅标准之后，进一步降低了大户型产品的税费负担。但是结合历史成交数据来看，也有部分城市已经成交了大批大户型房源。按每百人持有120㎡以上次新房套数计算，武汉、清远、温州、徐州、南昌、宁波等城市均在5套以上，其中武汉更是超过10套，若以120㎡为界，这些城市较多的中高收入家庭已经实现了住房改善，若要在这些城市促进新房销售，更需要进一步新建住宅产品的产品竞争力。比如武汉四代宅项目沙湖板块沙湖天境项目，除了产品优势高得房率98-105%之外，一线临沙湖，自然景观优越，且各项配套成熟，且长期规划发展预期较好，2024年10月末开盘212套，实现当日售罄。








为了更好地探究各城市不同区域板块风险情况，我们聚焦重点20城各区域板块狭义库存和去化周期情况，以去化周期单月36个月作为潜在风险板块的筛选标准，可以看出：

1、无锡、北京等城市风险板块库存面积占比均超50%以上，潜在去化风险较大，但换言之，避开这些高风险板块后，库存风险也将迎来显著改善；

2、常州、深圳、厦门、郑州、义乌、武汉、广州、成都、佛山、长沙、天津等11城风险板块库存面积占比均在30%-50%之间，高风险库存占比中等；

3、重庆、上海、苏州、青岛等风险板块库存面积占比均在20%-30%之间，高风险库存占比较小；

4、杭州、合肥、西安、南京风险板块库存面积占比低于二成，高风险库存占比最低。




为了更好地聚焦不同区域板块去化风险情况，我们筛选了去化周期超36个月且狭义库存量为城市TOP10且的板块，定义为“双高”（高库存+高去化周期）板块。可以看出，无锡 “双高”板块数量居首达8个，其次为北京、成都、佛山、厦门、深圳、天津、武汉等超半数城市“双高”板块仅3-4个，上海、长沙、重庆、合肥、南京、青岛等符合条件的“双高”板块仅1-2个。



具体来看，第一类“双高”板块达5个以上的城市，以无锡为典型代表，无锡“双高”板块分布较为分散，经开区、锡山区、梁溪区、惠山区、滨湖区等均有涉及。

第二类“双高”板块为3-4个的城市，多数城市譬如北京、成都、佛山、厦门、深圳、天津、武汉等都集中在这一区间。主要板块特征也是以城市外围或是待发展新城为主，因区域人口基础薄弱或产业导入人口效果不佳，因而新房成交低迷造成了库存积压。

第三类“双高”板块不足3个的城市，以上海、南京、长沙、合肥等为典型代表，合肥蜀山区运河新城板块和长沙岳麓区梅溪湖一期板块都是前期热度较高的板块，因行情低迷而出现了库存消化周期的稳步攀升。








结合上文各城市区域板块库存情况和消化周期，涉宅用地成交建面和新房成交规模适配情况，我们总结了城市风险区域板块，结果发现风险板块主要集中在各城市外围近郊和远郊区域，还有部分区域为前期投资投机扎堆的新城和产业开发区板块。




为了对城市价值作出相对公允的判断，克而瑞研究中心对24个典型城市的板块消化周期进行了梳理，并剔除了消化周期达到城市平均值两倍以上的板块，以此再度计算各城市的“截尾消化周期”。对比前后差距可见，徐州、深圳、苏州、昆明等城市狭义消化周期均明显改善，均降至18个月以内。


就低风险板块的市场份额来看，典型城市18个月以内板块成交金额平均占比达到59%，其中合肥、西安、成都、杭州、济南更是在七成以上，对于地方主管部门和开发商而言，可进一步聚焦这些优质片区的新房开发。








综合来看，结合“926”以来政治局会议精神，面对当前行业各层级风险现状，地方政府可考虑在以下几个方面进行调整，以促进行业加快企稳：

回收闲置土地、待出让项目促预期转好。各能级城市若能积极主动处置长久不开发的闲置土地，将这些出让多年、仍未形成有效新房供应的广义库存再度盘活，将大大减少市场存量地块，有利于稳定市场预期。尤其是对于那些新房交易仍具有较大流量，只是由于广义库存过高而导致预期下滑的板块而言更是如此。

进一步压降供地规模。对于库存压力较大、市场需求相对疲软的地区，应显著减少土地供应，避免新增过多的开发项目，让市场有足够的时间和空间来消化现有库存，稳定房价和市场预期，促进房地产市场的供需平衡。



适当放缓压力板块新盘上市节奏。可以加强现房销售的鼓励和扶持力度，通过延后现有开发项目的上市期限，为稳市场、去库存留出更多的操作时间。

适当加快热点板块供给节奏。加快热点板块的供给节奏，能够满足市场需求，稳定房价，同时也有助于房地产市场的整体稳定。

通过对不同板块土地供应策略的差异化调整，不仅有利于化解房地产行业的短期风险，从长远来看，还有助于促进土地资源在城市内部的合理分配与利用，推动城市的均衡发展。对于高流量高库存板块和压力板块，在化解库存、稳定市场的基础上，可以引导产业升级与转型，优化城市功能布局。例如，利用闲置土地或库存房产发展新兴产业园区、文化创意产业基地等，吸引人才和资源流入，提升区域活力。而对于热点板块，在加快供给满足居住需求的同时，注重公共服务资源的配套建设，避免因人口过度集中导致的城市病。实现房地产市场与城市整体发展的良性互动，构建更加健康、可持续的城市发展格局，让房地产行业在经济稳增长中发挥更为积极的作用。